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中国市场疲软特征令铜价运行重心下移 (作者：方俊锋 于2012年5月发表于《中国铜业》） 4月份以来，LME期铜的运行重心有所下移，期价从2012年前3个月的8131-8765美元/吨区间下移至7885-8500美元/吨的区间内。进入消费旺季后，中国这个全球最大的精炼铜消费国所呈现的旺季不旺特征令铜价承压。国内铜价走势异常疲软，LME和上海两地的比价最低触及7.0的历史低位，该数值远低于7.44的进口盈亏平衡点。外强内弱格局的长期存在对LME期铜构成压力，但当前的全球宏观情况似乎并不具备令铜价深入下挫的动能。我们认为，近期铜价的运行重心下移但不可过分看空。 图1：LME三个月铜走势图 资料来源：文华财经 一、全球宏观环境依然不温不火 过去几个月的全球宏观环境整体处于不温不火的状态中。欧洲仍然是市场关注的焦点，也是风险资产所面临的最大不确定性因素之一。在希腊成功实施历史上最大规模的主权债务重组之后，其它欧元区经济主体继续扰动着市场的神经。较为明显的是西班牙的债务情况，随着10年期公债收益率的攀升，西班牙财务问题开始浮出水面；法国社会党领袖在总统大选中胜出，法国的撙节政策充满变数；欧元区4月制造业采购经理人指数(PMI)下降至45.9。这些事实令商品市场面临下行压力。但是，我们同样看到现阶段市场对欧债的担忧情绪明显好于去年。当前的情况更多的是欧洲经济复苏过程中的一个波折，欧洲央行以及经过注资后的IMF将成为欧债的最后屏障。 对于全球最大的经济体美国，劳工部的最新数据显示 4月季调后非农就业人数增加11.5万人，创下2011年10月以来最低月度增幅。虽然就业人数增幅放缓，但失业率下降已形成趋势，作为衡量经济发展滞后指标的失业数据好转充分证明了美国经济复苏的进程。美联储对2012年核心通胀的预测已经趋向于上升，现在接近目标2.0%。一系列的现况向市场暗示美联储推出QE3的可能性正在降低。但是，这并不意味紧缩政策的马上到来。伯南克明确表示将当前的低利率政策延续至2014年的后半段时间。 依据目前的形势，欧美市场呈现出不温不火的态势。中国这个全球最大的金属消费国以何种方式完成经济降温过程成为市场关注的另一个方面。在2012年的第一季度，中国的实体经济增速和企业盈利情况普遍低于市场预期。投资、消费和出口几个方面几乎乏善可陈。从较长的时间跨度来看，中国的经济仍处在一个减速的趋势之中。潜在的经济增长率趋缓以及经济结构调整是两个最主要的因素。但从短周期来看，随着国内票据贴现利率的下降以及月度信贷规模的扩张，央行的货币政策有微调的迹象。因此，中国的经济在目前的增速下进一步下滑的空间比较有限，二季度的经济有可能出现增长，从而提振有色金属消费。 图2：美国失业率 资料来源：路透 二、中国在消费旺季呈现旺季不旺特征 进入到传统消费旺季后，中国市场的疲软消费成为全球的担忧之重。政府在工作报告中下调了2012年的经济增长目标且第一季度的GDP增幅低于预期，所有这些令市场对消费旺季的金属消费充满担忧。2012年前3个月巨大的月度精炼铜进口数据除了融资性进口、去年年底套利进口的船期到港之外，一定程度上反映了国内铜下游加工企业对后世的乐观预期。由于此前的积极生产，现阶段的铜下游加工行业开工率普遍处于偏低水平。据有关机构的不完全统计。有8成的铜杆线企业对于传统消费旺季的订单情况持谨慎态度。新招标的城市电网改造项目比较有限使得电力电缆对铜杆线的需求难有增长。而且2012年前几个月的城镇固定资产投资增速明显放缓。有9成的铜管生产企业对于传统消费旺季的订单情况持谨慎态度。出口环境没有明显好转以及国内空调市场负增长成为最大威胁。与此同时，几个主要的用铜终端境况也同样佐证了中国市场消费疲软的现实。白色家电方面，由于以旧换新政策的结束，销售增速大幅回落，而房地产市场的低迷形势加重了家电消费者的观望情绪。农村家电的普及，家电下乡政策带来的边际效应递减。汽车销售方面，随着国内汽车保有量的增加，汽车销售进入平稳阶段。房地产方面，调控政策的长期存在使得相关用铜终端产品消费受到抑制。 库存作为衡量供求关系的一个重要指标也同样呈现出类似的格局。现阶段，上海期货交易所有铜库存19.66万吨，保税区铜库存60多万吨，两者之和超过80万吨。不少的国内机构预期中国市场目前总的铜库存远超100万吨，处于纪录高位。而IMF在4月18日的预测更是令市场震惊，其认为中国市场（包括保税区）铜的总库存为178万吨。中国的铜库存远超世界其它地区的库存总量。由于库存高企，中国的精炼铜进口难以重复今年前3个月巨量进口的现实，将在未来很长一段时间内维持在偏低水平。能源咨询公司Wood Mackenzie预测今年剩下的时间内，中国只需要再进口170万吨铜。 图3：LME和上期货铜库存变化 资料来源：路透 三