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简析分离交易可转债融资 简析分离交易可转债融资 定义及特点 国际上分离交易可转债的发展历程 国内分离交易可转债融资的现状 典型案例 上市公司再融资方式 分离交易可转债的定义 全称： 认股权和债券分离交易的可转换公司债券 分离交易可转债的特点 低息（低于普通可转债利息与普通债券利息） 一次审批，两次筹资机会 需偿还本金 投资者有两种收益（利息收益＋行权收益） 不设赎回条款，促进发行公司重视长期发展来促成转股。 不设认股价格向下修正条款 低息 由于债券发行时赋予了持有人股票的看涨期权，因此发行利率通常低于其他信用评级相当的固定收益品种。同时由于该债券的认股权证可以独立于债券本身进行转让交易，发行利率可以略低于可转换公司债券。 当然，发行人所节约的财务费用是以公司股票的预期成长作价的。 一次审批，两次筹资机会 发行分离交易可转债，一次审批通过可以获得两次筹资机会： 第一次是发行时的债券融资， 第二次融资则是行权时的股权融资。 这将提高公司筹资效率，减少审批程序，节约筹资费用。 偿还本金 分离交易可转债不同于普通可转债，到期一般需偿还债券本金。 投资者有两种收益 对于投资者而言，由于分离交易可转债所附加的认股权证可以独立交易，因此购买该债券不仅可以获得稳定的利息收入，而且认股权证行权可以获得一定收益。 不设赎回条款 分离交易可转债不设赎回条款。持有人可根据公司股价，自主决定行使或放弃认股权，因此不限制投资者在牛市中的收益，有利于发挥发行公司通过业绩增长来促成转股的正面作用。公司只有通过业绩的提升来促进股价走强，以兑现股权融资的期望，向市场传递了公司高质量或高成长的信号。 不设认股价格向下修正条款 普通可转债多数具有转股价格向下修正条款, 无论未来股价走势如何, 发行人都可以通过一些手段使可转债持有人转股。但分离交易可转债不设认股价格向下修正条款，持有人可根据公司股价自主决定行使或放弃认股权。 分离交易可转债的缺陷 对于投资人而言，除了权证部分所涉及的一般市场风险、信用风险外，还不得不接受相对较低的利息收入。同时，只有认股权证的价值高于债券折价损失，才是有利的。 而对于发行人而言，也承担着由于权证部分的行使所可能产生的风险，不利于上市公司的资金规划。 分离交易可转债 VS 普通可转债 国际上分离交易可转债的发展历程 1843年，当时的美国铁路巨头J.J. Hill在债券融资成本过高、股票价值被市场低估的情况下，发行了世界上首支混合型证券，即今天的可转债。可转债的债券部分和股权部分实现分离是在40年后，而真正的可分离交易的可转债是在19世纪60年代才被美国公司普遍关注和采用。美国发行的公司债平均期限约为二十年左右，而同时发行的认股权证的存续期平均约为五至七年左右。这就使得认股权期间过后，公司仍能继续享受低息的好处。 国际上分离交易可转债的发展历程 1973年，Black and Scholes发表著名的B-S期权定价模型后，美国期权市场迅猛发展，期权已成为美国投资大众降低风险及扩大收益之工具。另外发行公司因筹资工具众多且流通市场（含集中交易市场及OTC）流通性高，认股权已非主要吸引发行公司及投资人的工具。市场上仅有少量的认股权仍在交易，且成交量并不大。因此目前美国认股权市场已逐渐萎缩，分离交易可转债发行反倒不如普通可转债活跃。 国际上分离交易可转债的发展历程 分离交易可转债在日本的发展则源于1981年日本商法的修改，曾经与普通可转债一起，构成了日本八十年代最主要的企业融资工具。日本企业的分离交易可转债发行地点主要选择海外市场，以美元发行，在发行后立刻实行分离交易。上世纪九十年代日本股市崩盘之前，这种融资方式为企业和投资人带来了丰厚的回报。此外，在欧洲、香港，认股权都曾被作为降低融资成本的工具，与债券捆绑发行。 国内分离交易可转债融资的现状 2006 年11 月13 日，马钢股份在我国第一家发行分离交易可转债，发行规模达55 亿元。 截至2011年8月，全国共发行了21 只分离交易可转债，筹集债券资金982.65 亿元。 国内分离交易可转债融资的现状 2009年，分离交易可转债被停止受理和审核，主要原因是其上市后被非理性炒作。最初被设计用以平抑价格波动的产品，已沦为券商的“摇钱树”。加之2008 年底到2009 年遭遇金融危机，证监会暂停了分离交易可转债的审批和发行。两市有12 家上市公司公布了分离交易可转债的预案，但皆未获得批文。 直到2009 年7 月27 日，四川长虹才发行了30 亿元分离交易可转债。 国内分离交易可转债融资的现状 典型案例分析 典型案例分析：利率方面 2006年11月13日马钢股份发行了55亿元分离交易可转债 。 票面利率：1.4% （当时5 年期无银行担保企业债的资本成本