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金融硕士考研知识点:利率期限 利率期限结构 Term Structure of Interest Rates 是指在在某一时点上，不同期限资金的收益率 Yield 与到期期限 Maturity 之间的关系。利率的期限结构反映了不同期限的资金供求关系，揭示了市场利率的总体水平和变化方向。利率的期限结构是指不同期限的利率之间的关系, 这可用债券的回报率曲线来表示。这是因为在一般情况下, 债券回报率和利率有同向变动关系。这种债券的回报率曲线是指把期限不同, 但风险、流动性和其他条件相同的债券回报率连成的一条曲线。这种曲线有四种可能的状态, 如图所示。其中, a 是平坦型, 表明长期利率和短期利率水平相同, 这种情形很罕见; b 是递增型, 表明利率水平和期限同增, 期限越长, 利率水平越高, 这 种情形最常见; c 是递减型, 表明期限越长, 利率水平越低, 这种情形很少 见; d 是隆起型, 表明一种利率起初随期限延长, 利率水平逐步上升, 而在一定期限后, 利率水平随期限延长而缓缓下降, 这种情形也较多见。1. 预期理论预期理论 Expectation Theory 最早由费雪提出, 是最古老的期限结构理论, 也是最著名的、最容易应用的、定量化的期限结构理论, 在资本市场上被广泛用作利率相关证券的定价依据。预期理论有如下假说条件: 持有债券和从事债券交易时没有税收和成本的影响; 没有违约风险; 具有完善的货币市场, 资金的借贷双方能够正确合理地预期短期利率的未来值; 所有投资者都是利润最大化的追求者, 他们购入具有较高预期收益率的债券, 也不持有预期收益率低于其他具有不同到期期限的债券; 不同期限的债券可以完全替代, 即不同期限的债券的预期回报率必须相等。其基本观点是: 利率曲线的形状是由人们对未来利率的预期所决定的, 因此, 对未来利率的预期是决定现有利率结构的主要因素; 长期利率是预期未来短期利率的函数, 长期利率等于当期短期利率与预期的未来短期利率之和的平均数。该理论表明: 长期利率是由未来短期利率的市场预期所决定的。因此, 预期决定了利率期限结构的形式。利率期限结构形式的变化反映了未来短期利率的市场预期的变动。预期未来短期利率高于当前市场短期利率时, 收益率曲线向上倾斜; 预期未来短期利率低于当前市场短期利率时, 收益曲线向下倾斜; 当预期短期利率不变时, 收益率曲线则相应持平。这一理论最主要的缺陷是严格地假定人们对未来短期债券的利率具有确定的预期;其次，该理论还假定，资金在长期资金市场和短期资金市场之间的流动是完全自由的。这两个假定都过于理想化，与金融市场的实际差距太远。2. 流动性升水和偏好理论流动性升水和偏好理论源自于凯恩斯 1936 和希克斯 J. R. Hicks, 1946 的工作, 卡尔博特森 J. M. Culbertson, 1957 和 范?霍恩 1965 也对预期理论进行了修正。该理论认为, 由于以下两个原因, 短期债券的流动性比长期债券要高: 第一, 短期债券到期并获得清偿的期限较短; 第二, 市场变化导致的价格波动比长期债券要小得多, 因而更易于定价。故持有长期债券存在风险, 而且债券期限越长, 风险就会越大 因为期限与价格的易变性直接相关 。由于存在这种不确定性, 以及考虑到投资者具有短期倾向且为风险厌恶, 即投资者对高流动性投资比对低流动性投资更为偏好, 这就意味着长期证券必须提供更高的收益率以吸引投资者, 并对他们承担的风险进行补偿。如果能够得到高于平均预期未来利率 , 投资者就会愿意持有较长期限的投资工具 。换句话说, 长期利率应该既能反映出利率的预期, 又能反映出流动性补偿。期限越长该收益应该越高。因此, 证券在下个时期被预期产生不同的收益率, 这取决于证券的流动性。通常, 长期的、低流动性的证券被预期为比短期的、流动性高的证券的收益率高。长期利率是由未来短期利率的市场预期加上与投资的期限和流动性有关的流动性升水 liquidity premium 所决定的。即长期债券的利率等于该种债券到期之前短期利率预期的平均值加上该种债券的期限和流动性升水。另外还有一种理论, 被称为偏好理论 preferred habitat theory , 它也接受了下列观点, 即期限结构反映了对未来利率变化以及风险收益的预期, 然而偏好理论, 抛弃了风险收益的增长一定得与期限保持完全一致的观点。该理论的支持者认为, 只有在所有的投资者都打算以最短的时间结清 liquidate 所投资金, 而所有的借款人都急于借取长期资金时, 第二个结论才能成立。由于机构投资者的持有期限取决于其负债的性质, 因此可以拒绝这个假设。偏好