公司治理-公司治理之股权集中委托代理问题.ppt

April 10, 2006 Guangzhou Biotech Reception Chicago 问题的讨论重点： 1、控制权收益 2、超控制权收益 一、现代公司委托代理问题的演变 1、Berle和Means(1932) 范式的企业 解决 “管理者—所有者”形式的代理问题。 激励合同是一种可能的解决方法。 2、股权高度集中的企业： “大股东－小股东”之间的代理问题。 一、现代公司委托代理问题的演变 大量研究已经表明，大部分国家和地区的上市公司都具有集中的所有权结构。 LLSV1998年的研究表明，在全世界45个国家和地区的最大10家公司中，前3位大股东持股比例和的平均数高达46%，中位数高达45%。从法系渊源来看，最大10家公司中前3位大股东持股比例和的平均数从低到高依次为：德国大陆法系、北欧大陆法系、英美法系以及法国大陆法系，分别是34%、37%、43%和54%。 这些文献表明： 第一，现代公司的所有权结构完全不同于Berle和Means(1932)所提出并被广泛接受的“贝利米恩斯命题”。 第二，控制性股东的控制权超过其现金流量权，因而存在所有权与控制权的分离，但这并不是贝利和米恩斯所说的“两权分离”。控制性股东对经理有很好的监督作用，并且往往发生大股东侵蚀小股东利益的情形。 第三，金融机构控制企业的情形较少。因此，Shleifer和Vishny(1997)认为“股份持有的高度集中和占有的控制性所有权看起来是整个世界的规则”。 由于大股东的存在，代理问题慢慢地发生了转变。 二、大股东在公司治理中的作用与小股东“搭便车” 1、积极作用 2、消极作用 积极作用 （1）直接控制施加直接影响 （2）向管理层施加压力以间接影响 （3）替换经理层等管理人员 （4）制定公司章程的相关条款 关于大股东侵害小股东利益所产生的代理问题的研究，是从上世纪80年代初陆续出现的对公司控制权溢价的研究中延伸而来的（刘少波，2007）。在相关研究中，大股东对小股东侵害的产生，基于两个前提：一是大股东为谋求自身利益的最大化具有侵害小股东的天性，二是大股东因掌握控股权而对公司具有控制权。 大股东侵害小股东利益的方式是利用对公司的控制权谋求收益具体包括挪用或占用公司资金、利用关联交易将公司资源转移到自己旗下公司、为自己旗下公司提供担保等。 小股东“搭便车” Free rider 搭便车”的通常含义是指，每个消费者有激励去享受由他人提供的公共品，而不愿意支付规定的价格。 公司治理中的监督就是一种公共品，其“搭便车”是指大股东对公司经营者进行了监督，承担了所有的监督成本，而经营改善的收益增量却由所有的股东按其股份份额进行分享。 四、大股东激励的实证分析 2001-2004年各地区法律执行力度 四、大股东激励的实证分析 控制权转移大股东作用的贡献度和侵害度的描述性统计 降低超控制权收益率的多因素回归分析(见下表) 四、大股东激励的实证分析 稳健性检验 前文对公司控制权转让前一年末的经营状况用调整总资产现金收益率（adjRCFpre），为了验证本文结论的正确性，我们用控制权转移前的一年末的净资产收益率（ROE）以及总资产收益律（ROA）分别替代控制权转移前的一年末的调整总资产现金收益率对表4的所有模型进行了回归，结果与表4没有实质性差异。 五、结论及政策建议 1、作为不同利益主体，控股股东和小股东存在利益冲突。大股东承担了全部监督成本，小股东通过“搭便车”获得监督成果。在大股东的监督成本没有得到相应补偿时，大股东要么采取消极态度放弃监督，要么通过攫取私利方式以弥补成本。 并且平均来说，大股东在获得控制权后，对公司做出的贡献（保证了正常收益之后的收益）是正的。 2、如果合理的公司治理规则使大股东得到了更好的激励，小股东的利益也就会得到更好的保护。 3、大股东治理具有双重效应：努力监督减少经理层的代理成本有利于公司业绩的改善，但大股东也可能利用控制权为自己谋取私利损害公司价值。 五、结论及政策建议 政策建议 第一，承认承认控制权的商品属性和控制权收益的合法性。 第二，建立补偿机制。 第三，要进一步加强法制建设，改善治理环境。 （1）公司控制权适度集中以形成制衡机制 （2）监管部门应增强服务意识以强化外界监督力量 （3）积极培育机构股东以改善公司治理结构 思考题： 大股东在公司治理中可以表现出两种作用：加强监督等积极作用和利用股权优势侵害他人利益等消极作用。结合实际，你认为应该如何规范大股东的行为以保护所有投资者的利益，促进证券市场健康发展？ （1）维护上市公司中小股东的权益对于我国证券市场的健康、稳定发展起着重要作用。作为持股份额很小且人数十分分散的