AA 融资受限、大股东“圈钱”的与再发行募集资金滥用.pdf

第l2卷第5期 管 理 科 学 学 报 V01．12No．5 2009年 10月 JOURNALOFMANAGEMENTSCIENCESIN CHINA 0ct．20o9 融资受限、大股东 “圈钱’’与再发行募集资金滥用① 朱 云 ，吴文锋 ，吴冲锋 ，芮 萌 (1．上海交通大学安泰经济与管理学院，上海 200052；2．香港中文大学商学院，中国香港) 摘要：中国上市公司再发行后业绩恶化与其投资行为不当有关，文章分析了股权结构、大股东 圈钱、融资受限等因素对投资不3-行为的影响．以1998--2001年配股样本进行实证检验，结果 发现再发行前的资金储备程度越高，大股东参与再发行程度越低，募集资金滥用的可能性也越 大，而大股东持股比例、股权制衡因素则对资金滥用可能性的影响不显著．这表明由于融资受 限引起的资金储备动机和大股东圈钱动机是影响中国上市公司募集资金滥用的主要原因．文 中的政策意义在于，再发行审批时应把再发行前的资金储备比例作为一个审批指标，并要求大 股东积极参与再发行，以减少上市公司的再发行圈钱行为． 关键词：再发行；圈钱 ；融资受限；募集资金滥用 中图分类号：F830．91 文献标识码：A 文章编号：1007—9807(2009)05—0100—10 0 引 言 值项 目，而这意味着未来的低资本成本，即低的收 益率．但是Lyandres等 在加入一个投资率因素 上市公司在再发行后出现长期业绩下降已经 后，则发现再发行公司的市场业绩下降就不显著． 在各个证券市场都得到了不同程度的证实．文献 而且他们还发现，公司投资与股价收益率之间的 [1～4]等发现，上市公司在再发行后的市场业绩 负相关关系在投资者保护更好的公司却更加明 和会计业绩都出现下滑现象．对长期业绩恶化的 显，这与过度投资理论不一致，也说明再发行业绩 传统解释包括 “市场择时”、“盈余管理”等理论， 下降与代理问题无关． 它们认为公司通过盈余管理以增加再发行前的利 对于中国市场 ，吴文锋等 对 1998--2001 润，导致股价的高估，从而吸引投资者的认购，这 年间509个再发行样本的实证结果发现，中国 导致了再发行后由于盈余调整引起的利润减少和 上市公司在再发行后的市场业绩和会计业绩都 股价下跌 ． 出现显著恶化．另外，中国证监会要求上市公司 另外，学者们还从公司投资角度去解释再发 在年报 中公布募集资金使用情况给学者研究上 行后的业绩下降问题．RichadsonandSloan 和 市公司如何使用募集资金提供 了一个条件．刘 Titman等 等认为由于公司投资与收益率之间 少波和戴文慧 。。以2000年度发行股票融资的 存在负相关关系，再发行公司的过度投资是导致 公司为样本，将募集资金变向分为显性变更和 再发行后市场业绩下降的主要原因．一种解释是， 隐性变更，发现我 国上市公司普遍且较大程度 公司往往在拥有许多低风险项 目时进行过度投 地变更募集资金投向．刘勤等 【1¨、朱武祥 ¨、张 资，而这降低了经营风险，从而也降低了未来收益 为国和翟春燕 ¨发现变更募集资金投资方向的 率．另一种解释则认为公司会过度投资于高净现 概率与公司规模、长期投资、公司持有的关联交 ① 收稿 日期：2006—05—17；修订13期：2009—07—05． 基金项 目t国家 自然科学基金资助项 目． 作者简介：朱 云(1976一)，女，陕西