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第十三章 商業性不動產抵押貸款證券 簡介 商業性不動產抵押貸款證券(CMBS)是指將融通這些收益性不動產的抵押貸款包裝，並發行表彰其價值的債券 商業性不動產的表現會受景氣循環的影響，而隨商業性不動產種類不同，其受景氣循環影響程度不同 商業性不動產類型簡介 出租集合住宅 指一般的出租公寓 現金流量在所有商業性不動產中是較穩定的 租約一般以年(12個月)為基準，故可以快速反映市場供需力量消長 但由於造價便宜，營運技術層次低，故進入門檻低，容易造成超額供給 社區型購物中心 通常為平價百貨公司或超級市場 由於營業規模較小，商店債信與財務健全度較低 商業性不動產類型簡介 區域型購物中心 指大型購物中心，通常為全國知名的高級百貨公司 商店規模大，債信較強 但營運成本及建造成本高，進入門檻亦高 辦公大樓 具有長租期，高折讓率的特性 受地區經濟波動影響最大，在不景氣時容易產生高空屋率 旅館 短期住戶，流動率高，現金流量為所有商業性不動產中最不穩定者 由於客戶進出消耗大，故營運費用及維護費用亦最高 商業性不動產抵押貸款簡介 商業抵押貸款對提前還款有所限制，一般稱為贖回保護，可分為兩種 禁止提前還本 提前還本處罰 提高利率，如5-4-3-2-1的罰則 補足報酬率的差額，稱為報酬率維持法則 商業性不動產抵押貸款資產大多數為氣球型貸款，故證券化亦經常發行氣球型債券，配合其資產的現金流入 證券化發行人以抵押貸款的本金償還證券化的各組債券本金，此為到期日相符的作法 但若到期時借款人向證券發起人違約，則無法償還本金給債券投資人，因此為降低此一風險，借款人必須設法安排新融資方案，以確保到期有新的融資以接替即將到期的舊融資，稱為內尾法；或迫使投資人在到期前安排新融資，以確保證券化在到期日能回收本金，此稱為外尾法。 商業性不動產抵押貸款證券之組織型態 清算型信託 又稱為不良債權信託，是專門處理不良債權的證券化商品 單一借款人多筆貸款 將同一個借款人的多筆貸款組合起來，以做為證券化的標的資產，具有交叉擔保及交叉違約安排的特色 多借款人/管道 所謂管道是由華爾街的金融機構所設立，其目的在於承做商業性不動產抵押貸款以做為證券化之素材，透過管道所承做的商業性不動產抵押貸款來自於不同借款人，但因出自於同一管道，因此有較大齊質性 CMBS的發行架構 CMBS重要參與機構角色 受託機構 受債券投資人之委託，持有與保管所有抵押貸款，並監督服務機構執行業務 在每個分配日，受託機構依據證券化合約計算應付給債券投資人的現金流量，並向投資人報告目前各抵押品的狀況 受託機構肩負證券化是否成功的關鍵角色，並接受評等機構的評等 服務機構(依任務分為) 次服務者 一般由原貸款機構擔任，負責蒐集貸款本金、利息、催繳與看顧證券化資產等業務 主服務者 負責督導所有次服務者，並設立收款帳戶，蒐集次服務者轉來的款項 在配發日將至時，主服務者必須計算可分配資金，配發資金來源及次序如下： CMBS重要參與機構角色 特別服務者 任務為處理不動產抵押貸款發生違約的狀況，可與貸款者談判並協助其還款 可執行展延貸款、降低貸款利率，重新架構貸款條件，及強制執行取得擔保品產權並出售等具體行動 評定CMBS等級之標準 商業性不動產抵押貸款的債務保證比(DSCR) DSCR=淨營運利得/貸款本息支出 貸款本息支出為貸款後每期必須繳納的本利合 淨營運利得(NOI)為整個商業不動產營運所帶來的淨收入，為所有所得扣去營運費用 DSCR倍數越高，信用風險越低 SP對各類型不動產DSCR的要求標準 評定CMBS等級之標準 貸款價值比(LTV) 貸款額度占不動產價值比例 不動產價值需以鑑價方式取得，並參考近來同類型不動產的成交價 低LTV代表較低的信用風險 信用增強方法 超額擔保 用以提高DSCR或降低LTV之方式 證券發起人降低債券發行量，或多拿出一些貸款作為抵押品 抵押貸款總值超過證券發行額度之部分即為超額擔保 優先/次順位分組 以DSCR為基礎，若某批不動產的NOI為125萬元，其貸款償債支出為100萬元，則DSCR=125/100=1.25 若評等機構要求至少為1.8才能給予AAA的評等，為了求得AAA評等，證券化當局只能發行占整體資產總值的69.4%(=1.25/1.8)的AAA評等債券，其餘30.6％為次順位組，如表13-3 表13-3 各組債券所要求DSCR與發行比率 信用增強方法 準備基金 通常由證券化當局在證券化之時出資存在一個帳戶之中，以做為證券化現金流量不足時的第一個墊款者 墊款所需要的基金通常由承擔服務業務或信託業務的金融機構出資，由於CMBS的受託機構及服務機構的積極性與CMBS是否成功有十分密切的關係，因此由他們承擔墊款之責任有助加強切實履行職務的動機 信用增強方法 交叉擔保與交叉違約